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Morningstar ETF流动性非表面看般简单


Morningstar ETF流动性非表面看般简单

ETF流动性有两个来源

对初接触ETF的投资者来说,其中一个最难以掌握的概念,是ETF真实流动性的多面性。ETF是开放式基金,会定期「创造」与「消灭」基金单位以应对不断变化的供求动态。因此,ETF有两个不同的流动性来源:创造和消灭基金单位的一手市场,以及如股票般报价和交易的二手市场。

在买卖传统基金时,投资者通常会与基金公司直接交易。当投资者向基金投入新资金,基金经理就会将资金买入有关证券。同样地,当净赎回出现,基金经理就会出售证券或动用所持的现金以满足赎回要求。关键是基金在管理投资组合时,本身必须进入资本市场。此外,无论投资者是购买或出售基金股份,不管他们在一天内的哪个时段落实交易指令,交易所涉及的金额将等于该交易日完结时的相关净资产值。

投资者与发行商不直接交易

买卖ETF的情况则不尽相同。ETF投资者并不需与基金公司交涉,而是买卖双方都会进入交易所,在二手市场与其他投资者交易。任何人只要有一个网上交易账户,就可以在市场交易时段内买卖任何一只ETF,一如买卖苹果公司(AAPL)或美国银行(BAC)的股票般。与买卖基金不同,ETF投资者并不会与ETF的发行公司直接交易或联繫。

只有认可参与者(香港称为参与证券商,participating dealers)才会与ETF公司直接交易。认可参与者一般是ETF发行商合约授权去紧贴追蹤及有效交易其基金的机构投资者或市场庄家,它们是一手市场和二手交易之间的桥樑。认可参与者会与ETF发行商增设和赎回ETF基金单位,即进行一手市场交易。

认可参与者调节溢价与折让

每日,ETF发行商都会为指定经纪提供一张构成或类似ETF资产组合的证券清单(包括股票数量)。此篮子证券(增设或赎回篮子)与ETF基金单位具同等价值,而且能在实物基础上进行交易。

当二手市场对某只ETF出现购买压力或需求增加,该ETF的市场价格就可能出现溢价,意味它的市价超越基金的净资产值。由于认可参与者可以将增设篮子的证券直接交换ETF股份,他们于是得到一个套戥机会。他们可以增设新的单位,然后在二手市场上出售,以溢价作为回报。与此同时,ETF的溢价会随着套戥活动而消失,使基金的单位价格回落至基金净资产值的水平。相反亦一样。当一只ETF出现沽压,卖家的数目比买家多,ETF的市场价格相对净资产值(及赎回篮子)就可能出现折让。在这个情况下,认可参与者就会在二手市场购买折让的ETF单位,并以此交换ETF发行商(赎回篮子内)的相关证券。接着,认可参与者可以在二手市场出售本来在赎回篮子内的证券(其价值高于本来的ETF股份)以赚取利润。以上活动令到ETF发行商在市面流通的ETF数量减少,ETF的折让亦会随之消失。

二手市场流动性只是幻象

虽然个人投资者并不会参与ETF增设和赎回的过程,但我们必须熟悉这些程序,以真正了解ETF的流动性。其中一个关键的要点,是ETF的已发行数目是浮动的,会随着市场供求而增减。ETF与股票和封闭式基金的分别,是后两者通常有固定的已发行数目。ETF的增设和赎回特性造成一种独特的ETF流动性来源。

我们会透过每日成交量和买卖差价判断股票的流动性,但由于ETF有两个层面的流动性,二手市场上的每日成交量和买卖差价未必是ETF流动性的良好指标。在判断ETF的真实流通性时,其成分股票的流通度可能是更重要的因素,因为这将影响认可参与者是否能轻易在资本市场买卖有关证券,以增设或赎回ETF的股份。

我们亦要指出,一只ETF很可能会有多于一名认可参与者。这种情况会促进竞争,对投资者有利。亦即是说,这些认可参与者并不会安坐等待ETF出现大幅溢价或折让,或是不断擘阔买卖差价以图製造更丰厚的利润。因为如果他们等待的时间太长,很可能会让其他认可参与者捷足先登捕捉溢价或折让,或报上较窄的差价。

投资者愈了解ETF的幕后操作,在二手市场买卖ETF单位就会愈放心。毕竟,这种「隐藏」的流动性是确保ETF能在二手市场有效运作和紧密追蹤其基準的因素。

 

作者为Morningstar基金策略师John Gabriel



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